Katkı fonlarda zorunlu hisse: “BES’lenmek yada BES’lemek” geri geldi

BES’te yapılan son düzenlemeler sonucunda uzun süredir ara verdiğim “BES’lenmek yada BES’lemek,işte bütün mesele bu!” yazılarıma devam etmek için nihayet fırsat çıktı. Konumuz Devlet katkısı fonlarındaki Devlet tahvil bulundurma oranının %70’den %50 indirilmesi ve Hisse senedi oranının en az %10’dan en az %30’a çıkartılmasıdır.

İlk başta Devlet Katkısı fonları neredeyse %100 oranında Devlet tahvili almak durumundaydılar. Bunun anlaşılır bir nedeni vardı: Devlet vermiş olduğu parayı borç olarak geri alıyordu. Böylece nakit açığı oluşmadan ödemeyi BES’ten çıkışa kadar ertelemiş oluyordu. Piyasaya para da çıkmadığından enflasyonist bir durumda söz konusu olmuyordu. Bir diğer gerekçede bu fonların mümkün olduğunca risksiz yatırım araçlarına yatırılıp, devletin katılımcılara sağladığı bu fonların fazla iniş çıkışlardan etkilenmemesi amaçlanıyordu. Gerçekte ise Türkiye’de devlet tahvili belki de en riskli yatırım araçlarından biri oluyordu (Devlet tahvili fonlarının performansı ile ilgili yazım) Bunun nedenleri ayrıca ve uzunca tartışılması gereken bir konu olduğunu belirtmekte yarar var.

Sonradan bu oran gevşetildi, önce %70’e şimdide % 50’ye düşürüldü. Portföy Yönetim şirketleri ise en az %50 Devlet tahvili, en az %30 Hisse senedinden kalan %20’yi daha önce yaptıkları gibi mevduat/katılım ağırlıklı likit sabit getirili araçlarda değerlendirecekleri düşünülüyor.

Uzun vadeli yatırımcı önünde sempati defilesi

Uzun vadeli yatırımcı hisse senedi piyasası için çok değerli bir yatırımcıdır; anlık, günlük hatta yıllık iniş çıkışlardan etkilenmeyen, şirketlerin uzun vadeli stratejilerini uygulamalarına izin veren bir yatırımcı profilidir. Genellikle yabancılarla özdeşleşen bu yatırımcılar, 2018 yılından itibaren ülkemizi terk etmeye başlamaları ile oluşan bu uzun vadeli yatırımcı açığı BES fonları ile kapatılmaya çalışmaya başlandı. Borsanın yine sıkıntılı günlerinden birinde Devlet katkısı fonlarına en az %10 hisse bulundurma şartı getirildi, şimdiyse bu oran%30’a çıkartıldı, %50’ye kadarda artırılabilir.

Bu düzenleme borsanın düşmesini önlemeye yönelik bir zamanlamada yapılınca, her konuda olduğu gibi, taraftarlık duyguları ile olumlu/olumsuz yorumlar etrafı sardı.

Sermaye piyasası aracı tanım olarak 1 yıldan uzun yatırım anlamındadır ama burada uzun vadeyi 10 yıl ve üzeri olarak tanımlamak gerekiyor. Bu itibarla BES fonlarının uzun vadeli bir yatırımcı olduğundan yola çıkarak bu tür uzun vadeli yatırımcının sermaye piyasası araçları açısından cazipliğine bakalım. Dikkat, çekmek istediğim nokta bu yatırımcıların hangi araçları tercih edeceklerini değil, tersinden hangi araçların uzun vadeli yatırımcı peşinde koşacağı şeklinde bir yaklaşım içindeyiz.

Özel ve Devlet tahvilleri olarak tanımlanabilecek sabit getirili menkul kıymetlerde (SGMK) uzun vadeli yatırımdan en çok yararlanabilecek araçlardır. Örnek vermek gerekirse 10-20 yıllık konut kredilerle ev sahibi olmamızın bu uzun vadeli yatırımcılar sayesinde olduğunu söyleyebiliriz. Bu konuda Kerim Rota’nın efsane Beyaz Saraya 900 metre mesafede 15 Milyar TL borçlanan şirket yazısı olayı açıkça anlatıyor. Benzer şekilde bu yatırımcılar devletin Mega ve KÖİ projelerini finanse edebiliyorlar. Özel sektörün 20 yıllık krediye erişimi olsa, teorik olarak (herhangi bir tartışma açmak istemediğim için özellikle teorik olarak yazdım), birtakım KÖİ projelerinde trafik garantisi verilmeyebilir veya daha düşük verilebilirdi.  Bu açıdan bakınca uzun vadeli SGMK yatırımcılarının gündelik hayatımıza Borsa yatırımcılarında daha fazla dokunduğunu söyleyebiliriz. O halde neden Devlet özel sektör borçlanma aracını değil de yine özel sektör hisse aracını destekliyor? İlk açıklaması Borsanın tüm oyuncuların toplandığı ve SGMK’ya göre haylice daha küçük bir piyasa olması ve yapılacak küçük bir etkinin sonuçlarının daha hızlı ve daha geniş kapsamlı olarak alınabileceği.

Devlet yönetimi bir tercihlerin yönetimidir ve devletin hisse piyasasını destekleme tercihini irdelemekte fayda var.

Hisse senedi piyasası şirketlere ucuz fon sağlar mı?

Bu doğru bilinen ama tamamiyle yanlış bir kavramdır!

Türkiye’de borsa ilk halka arzlar dışında şirketlere kaynak sağlamaz. Bu da halka arz ortak satışı değil da sermaye artırımı yoluyla yapılıyorsa geçerlidir. Ayrıca daha sonra hisse fiyatı halka arz fiyatının çok üstüne çıkıyorsa bu şirkete hak ettiğinin altında, yani daha düşük bir kaynak konulmuş anlamına gelmektedir. Bu durumda şirket daha yüksek bir kaynak maliyetine katlanmış demektir.

Türkiye’de borsa şirketlerinin bile sermaye artırımları genelde nominal değer üzerinden yapılmaktadır. Piyasa değerinden emisyon primli sermaye artırımları veya ikincil halka arzlar nadirdir. Bedelli sermaye artırımı bile borsada bir olumsuzluk olarak algılanır. Bu nedenle yüksek bir kaynak gerektiğinde mevcut ortaklar hisse oranlarında seyrelme durumunda kalırlar ve artırımdan vazgeçebilirler.

Ucuz fon kavramına gelirsek aslında tam tersidir. Kredi verenler şirket kar etse de etmese de faizlerini alırlar. Öte yandan hissedarların şirketin performans riskini üstlenmeleri karşılığı bir risk primi talep etmeleri doğaldır. Diğer bir ifade ile kurumsal finansmanın temel kavramlarından biri özkaynak maliyetinin kredi maliyetinden fazla olacağı şeklindedir.

Özkaynak finansmanı pahalı olabilir ama şirketin risklerini azaltan bir yöntemdir. Dolayısıyla özkaynak finansmanı şirketin riskini azaltan pahalı bir kaynaktır. Türkiye’de ve çoğu ülkede borsaların şirketlere özkaynak sağlamaktan ziyade bu hisselere 2.elde likiditeyi sağlama işlevini yerine getirdiğini söyleyebiliriz. Tabii ki gelişmiş bir hisse senedi piyasasının olmasının sayısız avantajları vardır ama devletin önceliklerinde nerede yer bulacağı da yöneticilerin tercihleridir.

Devlet ile tatlı su kapitalizminin dorukta buluşması

Devlet katkısı ve Tahvil fonlarının performansından muzdarip olan geniş bir kesim olduğu ve hisse senedi ile bu getirilerin, uzun vadede, iyileştirilebileceği düşünülebilir.

Ancak burada göz önüne alınması gereken önemli bir nokta var:

Devlet kendi katkı fonlarında en az %30 hisse oranını koyarken BES katılımcıları serbest portföy seçimlerinde hisse fon ağırlıklarını daha düşük bir oranda tutuyorlar. Üstelik bu Borsanın tek yatırım alternatifi olup rekorlar kırdığı bir dönem sonrası. Hisse fonları 3 Şubat 2023 itibariyle toplam BES fonlarının %7’si. Atak/agresif değişken fonların da bol bol hisse tuttuğunu varsaysak bile bu oran %10’u ancak geçer.

İyimser bir açıdan bakarsak devletin burada öncü bir rol oynayıp halkına doğruyu ve yapılması gerekeni gösterdiğini söyleyebiliriz.

Risk ve getirinin ikiz kardeş oldukları bir dünyada hisse senedi yatırımcısı daha yüksek bir getir beklentisi için para kaybetmeyi göze alan yatırımcıdır. İflas kapitalist düzenin olmazsa olmazlarında biridir. Öte yandan hisse senedi yatırımının en temel ögesinin aksine parasal zararı göze alamayıp devletin müdahalesini talep edenler artık “serbest” değil güdümlü bir piyasanın figüranları olmayı kabul etmişlerdir. Görünen odur ki ülkenin kapitalistleri parasal bir kayba uğramaktansa özgürlüklerini kaybetmeye razı olmuşlardır.