Arda Tunca Yazdı…’Spekülasyon Yatırımın Yerini Aldığında: Kâr Etmeyen Teknolojideki Patlama’

Goldman Sachs, piyasa psikolojisinin en açık göstergelerinden birini izleyen bir endekse sahip. Bu endeks, rekor kârlar açıklayan yapay zekâ devlerini değil; bugün kâr etmeyen, değerlemeleri tamamen geleceğe ilişkin beklentilere dayanan teknoloji şirketlerini takip ediyor. Adı: Goldman Sachs Non-Profitable Tech Index (Goldman Sachs Kâr Etmeyen Teknoloji Endeksi).

Nisan ile yaz ortası arasında endeks %50–60 yükseldi. Bu yükseliş, S&P 500’ün kazancının neredeyse iki katıydı. Aynı dönemde altın sadece %6–8 yükselmişti (Bloomberg, 2025b).

Güvenli yatırım enstrümanı talebi yükselirken, spekülatif ve kâr etmeyen teknoloji hisseleri adeta uçtu. Bu tür bir ayrışma genellikle likiditenin bol, risk iştahının yüksek, yatırımcıların temellerden çok momentuma öncelik verdiği dönemlerde görülür.

Güvenli ve yüksek riskli varlıkların birlikte yükselmesi, piyasaların asimetrik davrandığına işaret eder. Bu, spekülasyon evrelerinin bir göstergesidir.

Bu muazzam yükselişten önce endeks, Şubat ile Nisan arasında yaklaşık %34 gerilemişti. Düşüş, kâr etmeyen şirketlerde yatırımcı duyarlılığının ne kadar sert dalgalanabildiğinin göstergesiydi (Bloomberg, 2025b). Gelişme, yatırımın yerini spekülasyon aldığında ortaya çıkan bir durumu anlatıyordu.

Bu yazı, son dönemde yaşanan piyasa çalkantısının tüm boyutlarını açıklamaya yönelik değildir. Bugünkü küresel oynaklığı yaratan unsurlar, salt bir nedenin çok ötesindedir. Bu yazının savı şudur: Kâr etmeyen teknoloji hisselerindeki spekülatif akım, son haftalardaki türbülansın hem anlamlı, hem de yeterince ciddiye alınmayan bir bileşenidir.

Spekülasyon Eğilimiyle Kurulan Portföyler

Goldman Sachs’ın endeksi, kâr etmeyen fakat hisseleri yüksek işlem hacmine sahip “yeni ekonomi” şirketlerini kapsıyor. Bu şirketler, önemli miktarda nakit tüketiyorlar, faiz oranlarına karşı son derece hassaslar ve yüksek büyüme hızına sahipler (Bloomberg, 2024).

Bu şirketler, 2020–2021 döneminin spekülatif ortamında büyük bir yükseliş yaşamış, ardından aynı hızla değer kaybetmişlerdi (Financial Times, 2024). Bugün de değerlemeleri faizlerdeki değişime, piyasa psikolojisine ve anlatıların gücüne karşı son derece duyarlı.

Tecrübe Edilmiş Döngüler

Goldman Sachs endeksine ilişkin analizler, spekülatif kararların zirve yaptığı pandemi döneminde endeksin ikiye katlandığını gösteriyor. Pandemiyle birlikte zirveyi gördükten sonra %40’tan fazla değer kaybettiğini de anlatıyor. Financial Times’ın analizleri de aynı yönde (Financial Times, 2024).

2024’te Goldman Sachs, kâr etmeyen şirketlerin yüksek faiz ortamına karşı son derece hassas olduğunu vurgulamıştı. Analize göre, bu şirketler, ayakta kalabilmek için yeni hisse ihraç etmek (dilution), daha yüksek maliyetlerle borçlanmak veya şirketleri satmayı değerlendirmek zorunda kalabiliyordu (Bloomberg, 2024).

Bireysel Yatırımcılar

Bu yılki muazzam yükselişin arkasında önemli ölçüde bireysel yatırımcılar yer aldı.

Nasdaq ve Vanda Research, bireysel yatırımcıların 2025’in ilk yarısında $6,6 trilyonluk hisse alım-satımı yaptığını belirtti. Bu işlem hacminin sonunda, net girişin $140–155 milyar aralığında gerçekleştiği tahmin edildi. Bu, bir yarı yıl içinde şimdiye kadar görülen en yüksek net girişe işaret etti (MarketWatch, 2025).

JPMorgan, toplam bireysel yatırımcı girişlerinin yıl sonunda $500 milyara ulaşabileceğini ve teknoloji hisselerinin bu tutarın önemli bir kısmını oluşturabileceğini öngörmüştü (Business Insider, 2025).

Financial Times’ın analizi ise, kurumların siyasi ve ticari riskler yüzünden pozisyon azalttığı bir dönemde, bireysel yatırımcıların ABD hisselerine yaklaşık 155 milyar dolar eklediğini ve bunun önemli bölümünün teknolojiye aktığını göstermişti (Financial Times, 2025).

Piyasanın spekülasyon cephesinde, sosyal medya etkisi altındaki spekülatif hisselerde sert alım-satım dalgaları ortaya çıktı. Reuters, Opendoor ve Kohl’s gibi hisselerde sosyal medya kaynaklı dalgalanmaları belgeledi (Reuters, 2025). Bu şirketlerin çoğu kâr etmeyen veya yoğun şekilde açığa satılan hisseler olduğu için, Goldman Sachs’ın endeksindeki şirketlerin yakın akrabası konumundalar.

Bu Hisseler Neden Kaldıraç Gibi Hareket Ediyor?

Kâr etmeyen teknoloji şirketleri, son derece uzun vadeli varlıklara benzer grafikler ortaya koyuyor. Değerlerinin büyük bölümü uzak gelecekte elde edilmesi beklenen kârlara dayanıyor. Böylece, faiz oranı değişimlerine karşı aşırı hassas bir hal alıyorlar. Faizlerin gerileyeceği beklentisi riskli varlıklara yönelimi artırarak hem küçük ölçekli şirketleri, hem de kâr etmeyen teknoloji hisselerini destekliyor (Bloomberg, 2025b). 2025 yılı da böyle bir havada geçti.

Haziran ortasında jeopolitik gerilimler alevlendiğinde (İsrail–İran gerilimi gibi) Goldman Sachs’ın kâr etmeyen teknoloji şirketlerinden oluşan endeksi hızla değer kaybetti. Bu durum, spekülasyona açık ve kâr etmeyen şirketlerin riskten kaçış anlarında ne kadar kırılgan olduğunu bir kez daha ortaya koydu (Bloomberg, 2025a).

Yapay Zekâ Kaynaklı Aşırı Değerleme Etkisi

ClearBridge/Franklin Templeton analizi, Goldman Sachs Kâr Etmeyen Teknoloji Endeksi’nin Ekim başı itibarıyla, 2025’in başından itibaren %52 yükseldiğini ve bu sıçramanın temel dinamiklerden ziyade spekülatif bir amaç taşıdığını dile getirdi (Franklin Templeton, 2025). Kâr etmeyen bu şirketlerdeki bu olağanüstü yükseliş, momentum ve iyimser anlatıların nasıl kâr gerçekliğinin önüne geçebildiğinin bir göstergesi.

The Economist, Amerikan teknoloji hisselerinin yeni bir kırılganlıkla karşı karşıya olduğunu, değerlerinin mevcut kârlara değil, beklenen kârlara dayanması nedeniyle yapay zekâ iyimserliğiyle daha da hassas hâle geldiğini dile getirdi (The Economist, 2025).

Spekülasyon Yatırımın Yerini Aldığında

Amazon ve Tesla yıllarca kâr etmeden dev yapılar hâline geldi. Ancak likidite, kaldıraç ve sürü psikolojisinin yön verdiği piyasalar zamanla kırılganlaşır.

2000 ve 2021 dönemleri açıkça gösterdi ki, kâr etmeyen firmalar kârlı firmaları geride bırakmaya başladığında, piyasalar istikrarsız bir zemine oturur. Bu etki, hem dot-com balonu analizlerinde (Goldman Sachs Research, 2025), hem de 2021 başındaki kâr etmeyen büyüme hisselerinin patlamasında belgelenmiştir (AllianceBernstein, 2021; Tunca, 2025; Yahoo Finance, 2025).

Piyasalar, hikâyeleri kârlara, momentumu nakit akışlarına, heyecanı analize tercih etmeye başladığında kazançlar muazzam olabilir. Ancak, kalıcı olamazlar. Spekülasyon, yatırımın yerini aldığında, olan budur.

Minsky’yi (Tunca, 2024) her zaman hatırlamak kaçınılmaz.

Kaynakça

AllianceBernstein. (2021). Are growth stocks attractive in a post-pandemic world? https://www.alliancebernstein.com/nordics/en-gb/institutions/insights/investment-insights/are-growth-stocks-attractive-in-a-post-pandemic-world.html

Business Insider. (2025, July 10). Retail investors will lead a $500 billion buying spree that could send stocks soaring through year-end, JPMorgan says. https://www.businessinsider.com/stock-market-rally-bull-outlook-sp500-retail-investors-jpmorgan-vanda-2025-7

Bloomberg. (2024, May 13). Goldman’s Kostin says loss-making US companies face rates risk. https://www.bloomberg.com/news/articles/2024-05-13/goldman-s-kostin-says-loss-making-us-companies-face-rates-risk

Bloomberg. (2025a, June 13). S&P 500’s weekly gains in jeopardy after Israel attacks Iran. https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-06-13/s-p-500-s-weekly-gains-in-jeopardy-after-israel-attacks-iran

Bloomberg. (2025b, September 24). ‘Frothy and risky’ rally in profitless tech grows as Fed eases. https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-09-24/-frothy-and-risky-rally-in-profitless-tech-grows-as-fed-eases

Financial Times. (2024, May 8). Pandemic-era winners suffer $1.5tn fall in market value. https://www.ft.com/content/8faaafb4-e170-48ce-8957-9f93c0f41c4a

Financial Times. (2025, July 6). Retail investors reap big gains from “buying the dip” in US stocks. https://www.ft.com/content/d73a6ddc-d0a7-4aa7-bfbd-809c120cf19d

Franklin Templeton/ClearBridge Investments. (2025, October 10). The Long View: Bubble or Boom? https://www.franklintempleton.ch/articles/2025/clearbridge-investments/the-long-view-bubble-or-boom

Goldman Sachs Research. (2025). Lessons from the bursting of the technology bubble: 25 years on. https://www.goldmansachs.com/pdfs/insights/goldman-sachs-research/25-years-on-lessons-from-the-bursting-of-the-tech-bubble/redaction.pdf

MarketWatch. (2025, July 5). Investors traded a record $6.6 trillion worth of stock in the first half of 2025. https://www.marketwatch.com/story/investors-traded-a-record-6-6-trillion-worth-of-stock-in-the-first-half-of-2025-981f9ade

Reuters. (2025, July 24). Opendoor, Kohl’s resume rally as meme-stock frenzy continues. https://www.reuters.com/business/retail-consumer/opendoor-kohls-resume-rally-meme-stock-frenzy-continues-2025-07-24/

The Economist. (2025, April 23). Why American tech stocks are newly vulnerable. https://www.economist.com/finance-and-economics/2025/04/23/why-american-tech-stocks-are-newly-vulnerable

Tunca, A. (2024, Kasım 9). Her İstikrar Kendi Çöküşünü Hazırlar. Demos. https://www.ardatunca.net/post/her-i-stikrar-kendi-%C3%A7%C3%B6k%C3%BC%C5%9F%C3%BCn%C3%BC-haz%C4%B1rlar

Tunca, A. (2025, 16 Kasım). Dot-Com ile Yapay Zekâ Değerlemeleri Arasında Neler Aynı, Neler Farklı? ParaAnaliz. https://www.paraanaliz.com/2025/ekonomi/dot-com-ile-yapay-zeka-degerlemeleri-arasinda-neler-ayni-neler-farkli-g-127228/

Yahoo Finance. (2025, October 21). 40% of Russell 2000 companies are unprofitable, but their stock outperforms — and “the bubble could continue,” one analyst says. https://finance.yahoo.com/news/40-russell-2000-companies-unprofitable-114646238.html