Kerim Rota: Londra Uçağının Fazla Bagajı

Kimler Biriktirdi? Kimler Harcadı?

Yazının üçüncü ve son bölümünde ise hangi dönemde hangi kanaldan ne kadar döviz alındığını veya satıldığını toplulaştırılmış bir tabloda göstermiştim. AK Parti iktidarının TCMB’yi fethedip istediği kararları aldırması aslında çok uzun yıllar aldı. Bu nedenle bu süreçleri de tarihimizde bulunan fetih öncesi ve sonrası stratejileri ile adlandırmıştım. Birleştirilmiş tabloyu aşağıda görebilirsiniz.

Tabloya bakınca, 2002-2011 arasındaki iki başkan, Süreyya Serdengeçti ve Durmuş Yılmaz’ın biriktirdiklerini diğer başkanların harcadığı veya katkı yapamadıkları görülüyordu. Tabii ki bu başkanlar arasında Murat Uysal ve Şahap Kavcıoğlu’nun dönemlerindeki performansları kendilerine mal etmek doğru değil. Her ikisi de aslında Cumhurbaşkanı’nın ve dönemlerindeki Hazine ve Maliye Bakanı’nın talimatlarının uygulayıcısı oldular. Murat Çetinkaya ise aslında rezerv yönetiminde iyi bir başlangıç yapmasına karşın görev döneminin son 4-5 ayında icat edilen kapı arkası satışları nedeniyle döviz harcayan başkanlar listesine girdi. Görevinin sona ermesinin de bu konudaki anlaşmazlıklar nedeniyle olduğu yazıldı.

Son Başkan Kavcıoğlu, yazının yazıldığı Eylül ayında henüz 6 aylık başkan olduğu için onun dönemi için herhangi bir adlandırma yapmamıştım.

Kapı Arkasının Dönüşü

Yazının üstünden geçen 10 ayda rezerv yönetiminde çok şey değişti. 2021 Aralık’tan bu yana rezervlerin kapı arkasından satışı tekrar başladı. TCMB, 2020’de yaptığı gibi değişik kanallardan gelen rezervi piyasalarla herhangi bir iletişim yapmadan satıyor. Sonuçlarını henüz tam görmediğimizden bu dönemi adlandırmak için hâlâ erken olduğunu düşünüyorum.

Son 6 aydır eski başkanların döneminde olmayan iki alım kanalı daha ortaya çıktı. İlki kur korumalı mevduat (KKM), diğeri ise ihracatçıların dövizinin önce %25’inin sonra %40’ının TCMB’ye zorunlu devre tabi tutulması.

Üç Bilinmeyenli Denklem

TCMB, zorunlu devir ve KKM girişlerinden ne kadar döviz aldığını kamuoyu ile paylaşmıyor. Böylece daha önceki dönemlerde daha kolay hesaplanabilen kapı arkası satışlarını üç bilinmeyenli bir denkleme dönüştürerek hesaplanmasını engellemeyi hedefliyor. Oysa bazı varsayımlarla bu müdahaleler hâlâ hesaplanabiliyor. Yine de bu iki kalemin ve dolayısıyla kapı arkası satış tutarlarının artık “tahmini” veriler olduğunu belirtmek gerekiyor.

10 ay önceki tabloyu TCMB’nin son açıkladığı Haziran sonu verileri ile güncellediğimizde değişim aşağıdaki gibi oluyor.

Şahap Kavcıoğlu döneminde kapı arkası yöntemle satıldığını tahmin ettiğim 55 milyar doların 50 milyara yakın kısmı 2022 içinde satıldı.

Tek Atımlık Baruttan Avcı Hikâyesi Çıkar mı?

Tabloya bakınca onun döneminde TCMB’ye gelen dövizin neredeyse tamamının piyasaya satıldığını ve bu dengenin sürdürülebilir olduğunu düşünebilirsiniz. Ancak ilk 6 ayda 30 milyar dolar rezerve katkı yapan KKM’nin tekrarlanması artık mümkün değil.

Bu hesaplamayı Kavcıoğlu’nun görev dönemi boyunca değil de, kapı arkası satışların başladığı 2022’nin ilk 6 ayı için yapınca da tablo aşağıdaki gibi oluyor.

KKM girişlerini bir kenara koyduğunuzda yılın ilk yarısında TCMB’nin brütte 68, nette 24 milyar dolara yakın rezerv satışı yaptığı görülüyor. 5 ayda verilen cari açık tutarı ise 28,1 milyar dolar. Yılın geri kalan 7 ayında da tahminler 12 ila15 milyar dolar daha cari açık verileceği yönünde.

Bugünlerde KKM vadelerinin dönüşlerinde yenileme oranları birçok bankada %50’lere düşmüş durumda. KKM artık TCMB’ye döviz sağlayan değil, tam tersine bankaların piyasadan döviz talep etmesini gerektiren bir ürün haline dönüştü.

Bu nedenle TCMB, yılın ikinci yarısında ihracatçılardan rezervlerine gelecek 50 milyar dolar civarında döviz ile hem cari açığı hem KKM dönüşlerini hem de ithalat talebinin bir kısmını karşılamak zorunda. İlk yarıda sattığı 68 milyar doları göz önüne alınca, bu 50 milyar dolar yetersiz kalabilir mi? Biliyoruz ki artık TCMB yeterli miktarda döviz satmazsa, dengesi bozulmuş döviz piyasalarındaki talep, Türk lirasının hızla daha da değer kaybetmesine yol açabilir.

Alarm Zilleri Neden Erken Çaldı?

Aslında bu 50 milyar dolar giriş ile beraber yavaşlayacak olan cari açık ve biraz düşen enerji fiyatları ile bu devri daim makinesi yıl sonuna hatta seçimlere kadar hâlâ sürdürülebilir görünüyordu. Peki son zamanlarda ekonomi yönetimi neden her gece bir düzenleme açıklıyor? Neden şirketlerin hesaplarındaki 1 milyon dolardan az dövizlere bile göz diktiler?

Bunun nedeni önümüzdeki 1 yılda karşımıza çıkacak bir sorunumuzun olması. TCMB verilerine göre Nisan sonunda orijinal vadesine bakılmaksızın 1 yıl içinde ödenecek kısa vadeli dış borcumuz 182 milyar dolar. Yılın son 8 ayında verilecek cari açığı da hesaba katınca döndürülmesi veya bulunması gereken borç tutarı 200 milyara ulaşacak.

Normalde şirketlerin dış ticaret kaynaklı borçlarını veya bankaların 1 yıla kadar vadede olan borçlarını döndürmesinde bir sorun olması beklenmez. Ancak bu kez önümüzdeki 1 yıl içinde kamunun, bankaların ve şirketlerin uzun vadeli tahvillerinin geri ödemeleri karşımıza çıkacak.

15 Milyar Dolar Vade Gelirken CDS 870 Baz Puan

Zamanında 5 veya 10 yıl vade ile borçlanılmış bu tahvillerin vadesi ilk kez CDS primimizin bu kadar yüksek olduğu bir döneme denk geliyor. CDS’lerin bu seviyelerde kalması durumunda yeni çıkılacak ihraçlara talep olup olmayacağı soru işareti. Talep bulunup kamu bu borçlanmaya razı olsa bile, herhangi bir banka veya şirket bu tahvillere %10’dan fazla dolar faizi ödeyip uzun vadeli borçlanmak istemeyecektir. Önümüzdeki 1 yılda vadesi gelecek olan yaklaşık 15 milyar dolarlık bu tahviller yenilenmezse ülkenin döviz finansmanı üzerinde ek bir baskı yaratacak. Bu 15 milyar dolarlık tahviller, ödenecek 182 milyar dolar içinde büyük bir tutar gibi görünmese de, döndürülmesi en zor ve en maliyetli olan kısmı olacak.

El Atın Kolu Çevirelim

Tahvillerin yenilenmemesi halinde dış kreditörlere yapılacak geri ödemeler de TCMB rezervleri üzerinde ek baskı yaratacak. Çünkü bankaların döviz likiditeleri de artık TCMB’ye emanet. Bugün itibarıyla bankacılık sektörünün yurt içi yerleşiklere ve yurt dışı kreditörlere döviz borçları toplamı yaklaşık 330 milyar dolar.

Buna karşılık bankalar TCMB’ye zorunlu karşılık ve swap yoluyla emanet ettikleri 120 milyar dolar dışında yurt dışı bankalarda artık sadece 21 milyar dolar tutuyorlar. Bankaların bazı taahhütleri ve likidite gereklilikleri nedeniyle bu 21 milyarı çok azaltmaları da artık mümkün değil. Bundan 3 yıl önce yabancı bankalara swap yoluyla verip karşılığında TL borçlandıkları 60 milyar doları swap piyasası öldürüldüğü için çoktan TCMB’ye transfer ettiler. TCMB de bu dövizleri döndüre döndüre defalarca sattı. Oysa bugün bu 60 milyar dolar, borç ödemeleri için iyi bir güvenlik kalkanı oluşturabilirdi.

TCMB bundan sonra Con Ahmet’in devri daim makinesini daha hızlı döndürmek zorunda. Sürtünme kaybından dolayı iyice ağırlaşan bu makinenin kolunu artık TCMB tek başına çeviremiyor. Bu nedenle önce KKM icat edilip yardıma gönüllüler çağrıldı. Bu yetmeyince ihracatçılar zorunlu yardıma çağrılıp dövizlerinin %25’i istendi. Bu da yetmeyince %40’a çıkarıldı. Makinenin kolu iyice ağırlaştığı için şimdi şirketler yardıma gelmezlerse can suyu kredilerinin kesilmesiyle tehdit ediliyorlar.

Kim Yardıma Çağırılacak?

Bundan sonra yardıma çağırılması muhtemel adaylar kimler olabilir? İlki tabii ki yine ihracatçılar. %40 olan zorunlu devir oranı yükseltilebilir. Ancak bu zorunluluk, ithalat için gereken dövizin TCMB’ye devredilmesine yol açıyor. Bu da TCMB’nin kapı arkası satışlarını artırmaktan başka bir işe yaramaz. İkincisi yurt içi yerleşik tasarruf sahipleri. Bu da yeni bir döviz girişi sağlamaz, sadece sistemin içinde bankalardaki likiditenin TCMB’ye transferini sağlar. Bankaların geri ödemesinin bu kadar yoğun olduğu dönemde bunun da bir anlamı yok.

TCMB’nin ne yapıp ne edip daha çok döviz satabilmesi gerekiyor. Aşağıdaki rezerv tablosuna baktığınızda ilginç bir denge ortaya çıkıyor.

Bu tabloya göre brüt rezervler içinde TCMB’nin döviz rezervi 52 milyar dolar. Ancak bundan satılması pek mümkün olmayan yabancı Merkez Bankaları ile yapılan swapları düştüğünüzde geriye yaklaşık 30 milyar dolar kalıyor. Bunun da 10 milyar doları ileride borç geri ödemesi veya bütçe harcaması için ihtiyacı olabilecek Hazine’ye ait. Dolayısıyla önümüzdeki 1 yıl içindeki tahvil itfaları, kısa vadeli borç ödemeleri ve cari açık göz önüne alındığında kalan 20 milyar dolar pek yeterli görünmüyor.

Londra Uçağının Fazla Bagajı

İlave döviz yaratmanın bir yolu daha var. O da çoğu bundan birkaç yıl önce Türkiye’ye getirilmiş olan 41 milyar dolar karşılığındaki altın rezervinin bir kısmının da satışlarda kullanılması. Bunun için de altınların Londra veya New York gibi finans merkezlerine transfer edilerek dövize çevrilmesi gerekiyor.

Hatırlarsanız Bakan Nureddin Nebati, 7-8 Şubat’taki Londra ziyareti sonrasında yatırımcıların Türkiye’ye büyük ilgisi olduğunu söylemişti. O günden bu yana yabancı yatırımcılar hisse, tahvil ve swap varlıklarından 10 milyar dolar çıkış yaptılar. TCMB ilk 6 ayda bu yatırımcıların çıkışı nedeniyle de döviz rezervi kaybetti.

Bakan’ın bir sonraki Londra seferinde uçağına bir miktar altın yüklemekte fayda olabilir. Bu hem korkutup kaçıracağı yabancı yatırımcıların çıkışını karşılamak hem de önümüzdeki 1 yılda karşımıza çıkacak uzun vadeli tahvillerin geri ödemeleri ve kısa vadeli borcun finansmanı için gerekebilir.

Perspektif