ANALİZ: Portföy Yönetimi ve Risk Dağılımı Stratejilerinde Dönüşüm

Yüksek CAPE Değerleri

Yüksek hisse senedi değerlemeleriyle ileriye dönük getiriler arasındaki ilişki yeniden gündeme taşınıyor. Shiller’ın düzeltilmiş fiyat/kazanç oranı olarak bilinen CAPE oranı ile takip eden 10 yıllık reel getiri arasında tarihsel bazda negatif bir korelasyon gözlemlenmektedir. 2025 yılı itibarıyla S&P 500’ün CAPE değeri yaklaşık 35 seviyelerinde ölçülmektedir. Bu oran, tarihsel olarak son derece yüksek bir düzeye işaret etmektedir. Yatırımcılar açısından bu değerlemenin ne tür getirilerle sonuçlanabileceği, geçmiş veriler ışığında yeniden değerlendirilmektedir.

Yüksek CAPE Oranları, Düşük Reel Getirilerle Örtüşüyor

Yapılan analizlerde, CAPE oranının yükseldikçe, ileriye dönük 10 yıllık reel getirilerin azalmakta olduğu dikkat çekmektedir. 1881 yılından itibaren toplanan veriler doğrultusunda, CAPE değeri 10’un altında seyrettiğinde, reel getirilerin yıllık bazda genellikle %8 ila %15 arasında gerçekleştiği görülmektedir. Ancak CAPE 30 seviyesini aştığında, bu getirilerin %0’a yakınsama eğiliminde olduğu, zaman zaman ise negatif bölgede kaldığı gözlemlenmektedir.

Mart 2000 tarihinde yaşanan teknoloji balonu döneminde CAPE oranı 40’a kadar yükselmiş ve izleyen 10 yılda reel bazda yaklaşık %2’lik bir kayıp yaşanmıştır. Benzer şekilde, günümüz itibarıyla işaretlenen CAPE ≈ 35 seviyesinde de veri kümeleri, sıfır civarında veya negatif reel getirilere işaret etmektedir. Bu durum, yatırımcıların uzun vadeli reel beklentilerini aşağı yönlü revize etmesi gerektiğini düşündürmektedir.

2009 yılı Ocak ayında, küresel finans krizinin ardından CAPE değeri yaklaşık 15 seviyelerine gerilemiş ve bunu izleyen 10 yılda %11 düzeyinde yıllıklaştırılmış reel getiriler sağlanmıştır. Bu tarihsel örnek, düşük değerleme seviyelerinin uzun vadeli getiriler açısından daha elverişli koşullar sunduğunu göstermektedir. Ancak bu tür fırsatların genellikle kriz dönemlerini takiben ortaya çıktığı hatırlatılmaktadır.

Belirsizlik Faktörü Yatırımcı Tercihlerini Etkilemeye Devam Ediyor

CAPE oranı ile reel getiri arasındaki ilişki doğrusal bir yapıya sahip olmamakla birlikte, eğimli bir korelasyon çizgisi izlenmektedir. Ancak bu ilişki sabit bir model üzerinden açıklanamamaktadır. Aynı CAPE seviyesinde bile, takip eden 10 yıl boyunca elde edilen getirilerin –%5 ila +%10 arasında değişkenlik gösterebildiği rapor edilmektedir. Bu durum, makroekonomik dalgalanmalar, faiz politikaları, küresel krizler, teknolojik dönüşümler ve jeopolitik gelişmeler gibi birçok dışsal faktörün getiriler üzerinde belirleyici etkiler yarattığını göstermektedir.

Özellikle 2013–2021 döneminde ABD Merkez Bankası’nın genişleyici para politikası, düşük faiz oranları ve yüksek likidite ortamı sayesinde CAPE oranları 25-35 bandında kalmış, buna rağmen hisse senedi piyasalarında güçlü nominal kazançlar elde edilmiştir. Ancak enflasyonun yükselişe geçmesiyle birlikte bu nominal kazançların reel karşılığı sorgulanmaya başlanmıştır. 2022–2024 yılları arasında yaşanan fiyat artışları ve faiz normalleşmeleri, bu yüksek değerleme döneminin ardından reel getirilerin ciddi ölçüde aşınmasına neden olmuştur.

Bu durumun 2025 sonrası dönemde de benzer bir seyir izleyebileceği öngörülmektedir. Grafik üzerinde yer alan dağılımın yapısı incelendiğinde, mevcut CAPE seviyelerinde medyan ileriye dönük 10 yıllık reel getirinin yaklaşık %0 ile –%2 arasında bir değere tekabül ettiği anlaşılmaktadır. Bu bağlamda, mevcut yatırım ortamının geçmişe kıyasla daha düşük getirilerle sonuçlanması ihtimali artmaktadır.

Portföy Yönetimi ve Risk Dağılımı Stratejilerinde Dönüşüm

Yüksek değerleme seviyelerine rağmen yatırım yapılmaya devam edilen bir dönemde, portföy yöneticileri açısından alternatif getiri kaynaklarına yönelimin artması beklenmektedir. Hisse senetlerinin geçmişte sunduğu çift haneli reel kazançların benzer biçimde devam edeceği varsayımının, mevcut veriler ışığında yeniden gözden geçirilmesi gerektiği ifade edilmektedir.

Bu çerçevede, uzun vadeli yatırım planlamalarında nominal getiri yerine reel getiri dikkate alınmaktadır. Özellikle temettü verimliliği düşük seviyelerde seyrederken, yatırımcıların daha istikrarlı gelir kaynaklarına yönelmesi önerilmektedir. Sabit getirili menkul kıymetler, enflasyona endeksli tahviller (TIPS), temettü büyümesine dayalı stratejiler ve gayrimenkul benzeri sabit akışlı varlıklar, bu dönemde portföy çeşitlendirmesinde öne çıkan başlıklar arasında yer almaktadır.

Ayrıca, olası piyasa dalgalanmalarına karşı koruma sağlayan stratejilerin de önem kazandığı görülmektedir. Tail-risk hedge yöntemleri, opsiyon bazlı portföy sigortaları, altın varlıkları veya yüksek likidite tamponları bu bağlamda ön plana çıkmaktadır. Söz konusu koruma mekanizmalarının, yüksek CAPE seviyelerinde potansiyel geri çekilmelere karşı bir denge unsuru oluşturabileceği belirtilmektedir.