Mohamed El-Arian: Fed artık piyasanın en iyi dostu değil

2007’nin sonlarında büyük bir ABD bankasının başkanıyla yaptığım toplantıyı çok net hatırlıyorum. Yönetici, finansal piyasaların nerede durduğunu sormama yanıt olarak ters bir U resmi çizmişti. Zirveye yakın olduğumuz konu olduğunda, hemen bankanın risk pozisyonunu sordum. “Maksimum risk” oldukça şaşırtıcı bir cevaptı.

Elbette, beklenen bir dönüm noktası öncesinde riski azaltmak ihtiyatlıydı? Cevap “hayır” olarak geldi. Bankanın stratejisini değiştirmeden önce piyasaların döndüğüne dair “kesin kanıtlara” ihtiyacı vardı. Sonuçta, çekim noktalarını zamanlamak zor, rakiplerin de çok fazla riski vardı, banka kısa vadeli düşük performans korkusu yaşamaktaydı ve yetkililer herhangi bir alarm zili çalmıyorlardı. Olayın sonunda bankanın 2008 mali krizinde kurtarılması gerekti.

Bugün, bu kurum (farklı bir yönetici ile) daha iyi sermayelendirilmiş ve risk almada daha hesaplı. Ancak oyundaki zihniyet ve risk davranışı ortadan kalkmadı. Büyümeleri ve değişimleri banka dışı tarafta oldu. Dahası, çok yakın zamana kadar, merkez bankaları ve diğer düzenleyici kurumlar, bu durumu destekleyici bir tavırla hareket ederek kenarda durdular.

Oyundaki sistemik tehditler daha küçük olsa da, finansal sistem ekonomiyi gereksiz risklere maruz bırakan piyasa kazalarına karşı savunmasız. Zaten, sistem bu yıl üç kazaya yakın yol aldı: tahvil faizlerindeki sert ve ani Ocak dalgalanması; Şubat ayındaki GameStop’a odaklı perakende yatırımcı isyanı ve az bilinen bir aile ofisi Archegos’un Mart ayında bankalara verdiği 10 milyar dolarlık zarar.

Her üç durumda da, finansal sistemdeki riskler kriz önleme önlemlerinden ziyade şansla kontrol altına alındı. Geçici bir bozulmanın kalıcı olabileceğine dair herhangi bir kanıta sahip olmayan piyasalar merkez bankalarının likidite sağlamasını teşvik eden muazzam risk alma devam etti.

Buna bazı yatırımcılar tarafından büyük bir fırsatçı konumlandırma dilimi eşlik etti – hedge fon yöneticisi Leon Cooperman’ın “tamamen yatırım yapan bir ayı” olduğuna dair zekice ifade edilen gözlemi durumu özetleyen iyi bir yaklaşım.

Yine de bu yakın zamanlı kazaların sürücüleri göz ardı edilmemeli. Neyse ki, merkez bankacılığı topluluğu enflasyonun yanı sıra finansal istikrarsızlığı konusunda da uyanıyor.

Her zamanki gibi, İngiltere Merkez Bankası, nicel gevşeme programı kapsamındaki varlıkların “alımlarına devam edilmesinin” artık bir miktar yavaşlayabileceğine dair son açıklamasıyla değişime liderlik edenler arasında yer alıyor. Bu, faiz oranlarının ileride bir zamanda artırılacağına dair ilk konan işaret olarak önemli.

Avrupa Merkez Bankası (ECB) ise geçen hafta piyasalarda “dikkate değer bir coşku” uyarısında bulundu ve mümkün olmadığı düşünülen bir durumun olasılığının arttığına dair önceki küçük işaretlerine yeni ek yaptı: ECB’nin miktarsal genişlemeyi Fed’den önce azaltma (tapering) olasılığı.

Fed yetkilileri, enflasyon endişelerini reddeden ve merkez bankasının azaltma “düşünmediğini” yineleyen ortak açıklamalarını neredeyse evrensel bir bağlılıkla benimsemişti. Ancak geçen hafta yayınlanan Fed politika toplantı tutanakları, bazı yetkililerin “yaklaşan toplantılarda” söz konusu olasılık hakkında konuşmak istediğini gösteriyordu.

İyi haber Fed şimdi 2007-08’de yaptığı hataya benzer bir politika hatası olasılığını azaltmaya yardımcı olacak bir politika düzeltmesine başlamayı düşünebileceği.

Daha az iyi haber olanı ise, tutanakların Fed’in politika belirleme komitesinden sadece birkaç üyenin bu bakış açısına sahip olduğu ve başkanın da bu grup arasında olmadığı. Dolayısıyla zaman çizelgesi belirsiz ve açık uçlu. Piyasaların bu duruma çok az ilgi göstermiş olmasına şaşmamalı.

Zaten çok uzun süre bekleyen Fed, özellikle de şu anda ekonomideki salgınla ilgili yapısal değişikliklere uygun olmayan “yeni bir para politikası çerçevesine” rehin olduğu için zor bir politika tercihi ile karşı karşıya.

Bu nedenle, karar ikiz riskler içermekte: piyasa oynaklığı ve Fed’in güvenilirliğini kaybetmesi. Yine de dogmatik olarak geriye dönük bir politika duruşuna tutunma alternatifi çok daha büyük zarar yaratma potansiyeline sahip.

Yatırımcılar, likidite dalgasında sörf yapmaya devam etmek yerine Fed’i karar vermeye teşvik etmeli. Küresel Finansal Krizde bankaların deneyimlerinden faydalanarak daha büyük bir politika hatasının varlık değerlerine, piyasaların işleyişine ve ekonomik ve sosyal refaha vereceği büyük zarar riskine odaklanarak daha kısa vadeli rahatsızlık riskini göze almak daha iyidir.

FT