Sosyal Medya

Global ralli: Çöküşten önce son parti

28 Nisan 2017

Bir bilge şöyle yazmış: “Ölümün yaklaştığını hisseden akıllı bir insan bol miktarda borçlanır ve şarap mahzenini tüketir”. Dünya piyasalarında yaşana ralliye baktığım zaman bu sözü hatırlamadan edemiyorum. Her an, gözüm piyasa ekranına takıldığı her saniye. Dünya ekonomisinde toparlanma satın alındı bitti bile, ama riskler tamamen inkar ediliyor. Türkiye’de ralli bu büyük inkardan kaynaklanıyor. Global ralli yakında realitenin yerçekimi kadar güçlü ve insankızı tarafından değiştirilemez engellerine çarparak göçecek, o zaman bize ne olacağını merak edenlere 2 grafik göstereyim yeter. Birincisi, TCMB F/X rezervlerinin dış borçlarımıza oranı.

İkinci grafikte ise TCMB brüt F/X rezervlerinin yakın zamanda hareketini izliyoruz.

Fazla söze hacet yok.

Dünya ekonomisinin reflasyona girdiğini iddia ediyorum, öyleyse niye ralliyi onaylamıyorum ki? Bu tutarsızlık değil mi? Hayır, değil. Nedenlerini anlatacağım size. Önce, reflasyon satın alındı bile. Yılbaşından bu yana en riskli varlık grubu diyebileceğimiz MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar (GOP, Ülkeler = GOÜ) Hisse Senedi Endeksi %12 prim yaptı. Bazı sivri akıllılar derler ki, efendim MSCI GOP’ta F/K hala Gelişmiş Ülkeler Endeksi F/K tarihi ortalama iskontosunun %10 altında. Bu gerekçe bizde de BİST’te mal almak çok sıkça kullanılıyor. Ama öylesine vahim bir mantık hatası içeriyor ki! Çünkü söylem GOP’un ucuz olduğu önerisini içermiyor, Gelişmiş Piyasalar’da borsaların çok pahalı olduğu anlamına da gelebilir. Nitekim de bir çok uzmana göre öyle.

Aşağıda S&P500’ün F/K grafiği var, zaman içinde değerlemelerin nasıl yükseldiğine bir bakın hele.

Ayrıca, S&P500 şirketlerinin karlarının organik olmadığını da biliyoruz. Hisse geri alımları, şirket ele geçirmeleri ve evlenmeleri ve en önemlisi de muhasebe kurallarının izin verdiği her türlü “makyajla” “kar” kavramı öylesine iğfal ediliyor ki, artık anlamını yitirmiş durumda. Dot.com döneminden bu yana S&P500 tarihinin en pahalı dönemine girmiş durumda.

Bu fiyatlama garabetini rasyonel bir çerçeveye oturtmanın imkanı var mı? Tam olmasa da borsacıların niye kendinden geçtiğini anlatmak için 2 arguman kullanabiliriz. Birincisi DİBS faizleri ebediyen düşük kalacak, dolayısı ile hisselerin risk primi düşmüştür. İkincisi ise Trump’un çok iddialı vergi reformu Kongre’de hiç revizyona uğramadan onaylanacak ve ABD’de büyüme reel olarak 1 yıl içinde %3’e tırmanacak.

Mantık olarak birincisi çok zor, hele ikisi birlikte imkansız: Fed’in faiz artırım planlarını biliyoruz, 2018 yılı sonuna kadar en az 150 baz puan daha yükselecek fed funds oranı. ABD’de enflasyonun da gerilemesi çok zor. AMB ise 2018 yılında tahvil alımlarını azaltacak/kesecek ve politika faizini yükseltmeye başlayacak. Bu üç tahmin ABD DİBS getirilerinin de yükselmeye mahkum olduğunu gösteriyor. Dolayısıyla hisselerin risk primi düşmüş olamaz.

Trump’ın vergi reformunun Kongre’de hiç dokunulmadan onaylandığın varsayalım, şirket karlarında patlama olması doğal ve S&P500’deki abartılı fiyatlamayı kısmen açıklayabilir. İllevelakin bu yasanın sonucu ABD’de bütçe açıklarının senede 500 milyar dolar civarında genişlemesi ve Fed’in kafayı yiyerek faizleri şu anda öngörülenden çok daha hızlı artırması olur. Federal hükümetin artan borçlanma ihtiyacı ve Fed’in kısa vadeli faizleri yükseltmesi yüzünden uzun vadeli faizler yükselecek ve hisse senetlerinde “iskonto oranı” yükselerek bu güne indirgenmiş değeri azaltacak.

Neyi ispatladık? S&P500’de halihazırdaki değerlemelerin kalıcı olması zor. S&P500 veya MSCI Dünya Hisse Endeksi kerteriz alınarak GOP hisselerini ucuz ilan etmek de akılcı bir yaklaşım değil. Devam edelim. MSCI GOP’un bugünkü değerlemesine bakarak BİST F/K’sı ucuz demek komik!!!

Gelelim F/X tarafına. Dolarda değer kaybı kalıcı olabilir mi? Tabii ki olur, GOÜ göreceli olarak ABD’den daha hızlı büyür (aradaki büyüme makası GOÜ lehine genişler), Fed faiz artırımlarından vazgeçer, veya GOÜ MB da hızla faiz artırır, ya da Trump’ın vergi planı Kongre’de kadük olur.

En sonuncusundan başlayalım, çünkü en basiti. Eğer Trump ve Kongre’deki Cumhuriyetçi çoğunluk vergi reformunu kotaramazsa, 2018 ara seçiminde Kongre’yi Demokratlar kazanır ve akabinde Trump Yüce Divan kapısında bulur kendini. Vergi reformu bir şekilde yasalaşacak değerli okurlarım.

GOÜ’de ise büyüme birkaç kademe hızlandı, ama o kadar. GOÜ ASLA eski şanlı günlerine dönemez! Bunun 2 temel sebebi var. Birincisi Çin’de büyüme tamamen kredi furyasına endeksli ve ekonomi her yerinden gaz kaçırıyor. Politbüro yenilensin, Çin’de çok acılı bir kaldıraç azaltma süreci başlayacak ve ekonomi 0,5-1 puan kadar yavaşlayacak. GOÜ de paralel olarak güç kaybedecek. İkincisi, emtia rallisi buraya kadar. Brent 60 doların üstünü uzun süre göremez. Çin ve GOÜ büyümesi de 6 ay içinde zirve yepacaksa, metaller/madenler kompleksi de fren atar. IMF raporunu okuyun, GOÜ’de kalıcı büyüme için demokrasi, daha fazla sabit sermaye yatırımı ve en önemlisi yapısal reformlar lazım. Bizde var mı bunlar? Yok. Merak etmeyin, hiç bir ülkede yok. Özet: Dolar ve 2018 yılında Euro GOÜ F/X’e karşı değer kazanacak.

Gelelim kredi yani bono-tahvil tarafına. Bu piyasada “spredler” yani ABD DİBS ile GOÜ F/X devlet tahvilleri ve özel tahvilleri arasında faiz farkı nerdeyse 2010 diplerine daraldı (50-60 baz puan kaldı). Sebep ne diyorsun? Kem-küm, sonra efendim jeo-politik riskler azaldı, GOÜ’de büyüme diye müphem cevaplar geliyor. Kardeşim büyüme iyi de, bir yanda hayvan gibi F/X borç alan bir özel sektör var. En güzel örneği de biz ve Çin. Her raporda muhakkak bu özel sektör borç sorunu anlatılıyor. Fed’in faiz artırdığı bir ortamda nasıl ödenecek bu borçlar? Kimsede cevap yok. Politik risk nasıl azaldı ya? Putin, Güney Afrika’da Zuma, Filipinler’de Duterte şahsi hırsları uğruna ekonomiyi çiftliğe çevirmişler ya da çeviriyorlar, artık reform çok zor. Brezilya yolsuzluğunda boğuluyor. Bizde durum malum. Çin’de Xi Jinping hızla varolan çok zayıf parti içi çoğulculuğu da ortadan kaldırıyor. GOÜ’de kalkınmayı engelleyen bir siyasi yapı oluştu, bunu yıkıp büyümeye açık bir sistem inşa etmek her geçen gün zorlaşıyor.

Tabii bunları yazmak kolay. Okur haklı olarak “Boşver sen bunları, balon ne zaman patlar?” diye soracak. Haklıdır da. Olası tetikleri sıralayayım size:

  • Fed ikinci faiz artırımını yaptığı, ya da bilanço daraltmaya başladığında,
  • Trump’ın vergi reformu Kongre’de onaylanınca,
  • Beijing kredi problemini çözmek için frene basınca.

Yani bu arsız ve şuursuz ralli için tehditler Haziran sonunda başlıyor ve yıl ilerledikçe geometrik olarak yükseliyor. Türkiye referandum olmasaydı bu rallide başı çekecekti. Ama çöküş geldiğinde ilk satılan olacak. Bizde sert satışlar başladığında, tüm GOP’tan kaçmak lazım.

 

FÖŞ

 

Facebook sayfalarımı ziyaret edin

https://www.facebook.com/ayesilada

Twitter: @AtillaYesilada1

https://twitter.com/AtillaYesilada1

Yorumlar

Diğer Yazarlar

Yazarın Diğer Yazıları